La advertencia de Cavallo: detrás de la calma cambiaria persisten riesgos y señales recesivas

La Voz

Domingo Cavallo, exministro de Economía y una de las voces más influyentes del pensamiento económico argentino de las últimas décadas, volvió a intervenir en el debate público con una extensa nota en su blog personal. Allí analizó el momento económico del Gobierno de Javier Milei y combinó elogios con advertencias de peso.

Reconoció avances concretos en materia fiscal y financiera, pero alertó sobre riesgos latentes que, si no se corrigen a tiempo, podrían frenar la recuperación y reactivar viejos problemas de la economía argentina.

El punto de partida del análisis es la baja del riesgo país, que Cavallo atribuye a la acumulación de reservas por parte del Banco Central y a la disciplina fiscal del Gobierno. Ese indicador, clave para medir la confianza de los mercados, viene retrocediendo y acerca a la Argentina a un objetivo largamente postergado recuperar el acceso al crédito internacional a tasas compatibles con el crecimiento.

Para Cavallo, ese dato es una señal genuinamente positiva y marca una diferencia con experiencias recientes.

Sin embargo, el economista advierte que la calma cambiaria que acompaña ese proceso no debe confundirse con una recuperación sólida. Señala que el tipo de cambio estable se sostiene, en buena medida, por tasas de interés en pesos muy elevadas en términos reales, combinadas con un ritmo moderado de ajuste del dólar.

Ese esquema favorece el ingreso de capitales de corto plazo y desalienta la actividad productiva, especialmente en los sectores orientados al mercado interno.

La advertencia detrás de la calma

Cavallo plantea que el Gobierno no debería entusiasmarse con una estabilidad cambiaria que convive con un clima recesivo en amplios segmentos de la economía. La producción de bienes y servicios para el mercado interno sigue débil, el crédito es caro y la reactivación no termina de llegar.

El riesgo, sostiene, es consolidar un equilibrio financiero que posterga el crecimiento real.

En ese contexto, pone el foco en 2026 como un año decisivo. Para que las reformas estructurales que impulsa el oficialismo puedan implementarse con éxito, la economía necesita una fuerte reactivación del mercado interno sin que se dispare la inflación. Con una inflación que durante 2025 se movió en torno al 2 por ciento mensual, el desafío es sostener ese sendero mientras se recupera la actividad.

Uno de los ejes centrales del planteo es la política monetaria. Cavallo defiende la compra de reservas con emisión, una postura que suele generar resistencia, pero la condiciona a reglas estrictas. La única emisión aceptable, afirma, debe ser la destinada a acumular dólares en el Banco Central.

Todo otro compromiso del sector público intereses de deuda, vencimientos de capital en pesos debe financiarse con superávit fiscal o con nuevo endeudamiento, nunca con emisión.

Según Cavallo, esta regla permitiría que la mayor demanda de dinero de una economía en recuperación se traduzca en más reservas y no en inflación. A su vez, refuerza la credibilidad del programa fiscal y contribuye a seguir bajando el riesgo país, acercando a la Argentina al regreso a los mercados internacionales de crédito.

El economista también diferencia responsabilidades. El Banco Central debe concentrarse en acumular reservas propias. El Tesoro nacional y las provincias, en cambio, deben generar los dólares necesarios para pagar sus deudas sin recurrir a esas reservas. Esa separación, señala, actúa como un reaseguro del déficit cero y ordena el esquema macroeconómico.

El cepo como límite al crecimiento

El análisis se vuelve más crítico cuando Cavallo aborda la persistencia del cepo cambiario. Para él, las restricciones al mercado de cambios son la principal explicación de por qué las tasas de interés en pesos siguen siendo tan altas, aun cuando el riesgo país baja.

El mercado descuenta que la liberalización llegará en algún momento y teme que sea desordenada. Esa expectativa se refleja en tasas elevadas y en un crédito que no acompaña la recuperación.

La propuesta es avanzar sin dilaciones hacia una reforma cambiaria y financiera integral. Eliminar el cepo de manera definitiva, con garantías de que no será reintroducido. Declarar al dólar moneda de curso legal junto al peso. Derogar la ley penal cambiaria. Liberalizar completamente la intermediación financiera para permitir la expansión del crédito en ambas monedas.

Cavallo anticipa el debate sobre el impacto cambiario de estas medidas. Sostiene que el ajuste del tipo de cambio nominal sería menor si la liberalización se realiza ahora, con superávit comercial y riesgo país en baja, que si se la posterga mientras se acumulan señales de atraso cambiario.

Entre esas señales menciona el crecimiento de las importaciones por encima de las exportaciones, la mayor demanda de dólares para turismo y el aumento del atesoramiento.

También relativiza el impacto inflacionario. Afirma que, si existiera, sería acotado y transitorio. En cambio, una economía re monetizada y con tasas reales más bajas tendría mejores condiciones para sostener la estabilidad cambiaria sin recurrir a anclas artificiales.

El texto retoma una advertencia conocida en la historia económica reciente. Las tasas reales altas y la apreciación del peso pueden servir para contener la inflación en el corto plazo, pero generan desequilibrios a futuro. Alimentan el ingreso de capitales especulativos, encarecen el costo de la deuda pública y postergan la inversión productiva. Además, dificultan reformas clave como la laboral y la apertura comercial.

Cavallo recuerda la experiencia del período 2016 a 2018, cuando una combinación de tasas altas, carry trade y atraso cambiario terminó en una salida abrupta de capitales y en una crisis de confianza. Reconoce que el contexto actual es distinto, sobre todo por el orden fiscal, pero advierte que el riesgo de una reversión financiera no desapareció.

Para reducirlo, propone reglas claras de endeudamiento. El sector público no debería tomar deuda en pesos a tasa fija. Solo instrumentos ajustables y a plazos más largos. El sector privado, en cambio, debería operar con plena libertad. Así, las tasas se formarían por la demanda genuina de crédito y no por decisiones defensivas del Estado.

El cierre del planteo es estratégico. Cavallo sostiene que una reforma cambiaria y financiera bien diseñada puede mejorar la competitividad más rápido que una reforma laboral discutida en un contexto recesivo. Por eso insiste en la secuencia. Primero consolidar la estabilidad con crecimiento. Luego avanzar con el resto de las reformas.

​Domingo Cavallo, exministro de Economía y una de las voces más influyentes del pensamiento económico argentino de las últimas décadas, volvió a intervenir en el debate público con una extensa nota en su blog personal. Allí analizó el momento económico del Gobierno de Javier Milei y combinó elogios con advertencias de peso. Reconoció avances concretos en materia fiscal y financiera, pero alertó sobre riesgos latentes que, si no se corrigen a tiempo, podrían frenar la recuperación y reactivar viejos problemas de la economía argentina.El punto de partida del análisis es la baja del riesgo país, que Cavallo atribuye a la acumulación de reservas por parte del Banco Central y a la disciplina fiscal del Gobierno. Ese indicador, clave para medir la confianza de los mercados, viene retrocediendo y acerca a la Argentina a un objetivo largamente postergado recuperar el acceso al crédito internacional a tasas compatibles con el crecimiento. Para Cavallo, ese dato es una señal genuinamente positiva y marca una diferencia con experiencias recientes.Sin embargo, el economista advierte que la calma cambiaria que acompaña ese proceso no debe confundirse con una recuperación sólida. Señala que el tipo de cambio estable se sostiene, en buena medida, por tasas de interés en pesos muy elevadas en términos reales, combinadas con un ritmo moderado de ajuste del dólar. Ese esquema favorece el ingreso de capitales de corto plazo y desalienta la actividad productiva, especialmente en los sectores orientados al mercado interno.La advertencia detrás de la calmaCavallo plantea que el Gobierno no debería entusiasmarse con una estabilidad cambiaria que convive con un clima recesivo en amplios segmentos de la economía. La producción de bienes y servicios para el mercado interno sigue débil, el crédito es caro y la reactivación no termina de llegar. El riesgo, sostiene, es consolidar un equilibrio financiero que posterga el crecimiento real.En ese contexto, pone el foco en 2026 como un año decisivo. Para que las reformas estructurales que impulsa el oficialismo puedan implementarse con éxito, la economía necesita una fuerte reactivación del mercado interno sin que se dispare la inflación. Con una inflación que durante 2025 se movió en torno al 2 por ciento mensual, el desafío es sostener ese sendero mientras se recupera la actividad.Uno de los ejes centrales del planteo es la política monetaria. Cavallo defiende la compra de reservas con emisión, una postura que suele generar resistencia, pero la condiciona a reglas estrictas. La única emisión aceptable, afirma, debe ser la destinada a acumular dólares en el Banco Central. Todo otro compromiso del sector público intereses de deuda, vencimientos de capital en pesos debe financiarse con superávit fiscal o con nuevo endeudamiento, nunca con emisión.Según Cavallo, esta regla permitiría que la mayor demanda de dinero de una economía en recuperación se traduzca en más reservas y no en inflación. A su vez, refuerza la credibilidad del programa fiscal y contribuye a seguir bajando el riesgo país, acercando a la Argentina al regreso a los mercados internacionales de crédito.El economista también diferencia responsabilidades. El Banco Central debe concentrarse en acumular reservas propias. El Tesoro nacional y las provincias, en cambio, deben generar los dólares necesarios para pagar sus deudas sin recurrir a esas reservas. Esa separación, señala, actúa como un reaseguro del déficit cero y ordena el esquema macroeconómico.El cepo como límite al crecimientoEl análisis se vuelve más crítico cuando Cavallo aborda la persistencia del cepo cambiario. Para él, las restricciones al mercado de cambios son la principal explicación de por qué las tasas de interés en pesos siguen siendo tan altas, aun cuando el riesgo país baja. El mercado descuenta que la liberalización llegará en algún momento y teme que sea desordenada. Esa expectativa se refleja en tasas elevadas y en un crédito que no acompaña la recuperación.La propuesta es avanzar sin dilaciones hacia una reforma cambiaria y financiera integral. Eliminar el cepo de manera definitiva, con garantías de que no será reintroducido. Declarar al dólar moneda de curso legal junto al peso. Derogar la ley penal cambiaria. Liberalizar completamente la intermediación financiera para permitir la expansión del crédito en ambas monedas.Cavallo anticipa el debate sobre el impacto cambiario de estas medidas. Sostiene que el ajuste del tipo de cambio nominal sería menor si la liberalización se realiza ahora, con superávit comercial y riesgo país en baja, que si se la posterga mientras se acumulan señales de atraso cambiario. Entre esas señales menciona el crecimiento de las importaciones por encima de las exportaciones, la mayor demanda de dólares para turismo y el aumento del atesoramiento.También relativiza el impacto inflacionario. Afirma que, si existiera, sería acotado y transitorio. En cambio, una economía re monetizada y con tasas reales más bajas tendría mejores condiciones para sostener la estabilidad cambiaria sin recurrir a anclas artificiales.El texto retoma una advertencia conocida en la historia económica reciente. Las tasas reales altas y la apreciación del peso pueden servir para contener la inflación en el corto plazo, pero generan desequilibrios a futuro. Alimentan el ingreso de capitales especulativos, encarecen el costo de la deuda pública y postergan la inversión productiva. Además, dificultan reformas clave como la laboral y la apertura comercial.Cavallo recuerda la experiencia del período 2016 a 2018, cuando una combinación de tasas altas, carry trade y atraso cambiario terminó en una salida abrupta de capitales y en una crisis de confianza. Reconoce que el contexto actual es distinto, sobre todo por el orden fiscal, pero advierte que el riesgo de una reversión financiera no desapareció.Para reducirlo, propone reglas claras de endeudamiento. El sector público no debería tomar deuda en pesos a tasa fija. Solo instrumentos ajustables y a plazos más largos. El sector privado, en cambio, debería operar con plena libertad. Así, las tasas se formarían por la demanda genuina de crédito y no por decisiones defensivas del Estado.El cierre del planteo es estratégico. Cavallo sostiene que una reforma cambiaria y financiera bien diseñada puede mejorar la competitividad más rápido que una reforma laboral discutida en un contexto recesivo. Por eso insiste en la secuencia. Primero consolidar la estabilidad con crecimiento. Luego avanzar con el resto de las reformas.  ​

About The Author